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Un vide budgétaire de plusieurs milliards de dollars s’annonce pour le rallye de Wall Street

(Bloomberg) — Avec un accord sur le plafond de la dette fraîchement signé samedi par le président Joe Biden, le Trésor américain est sur le point de déclencher un tsunami de nouvelles obligations pour remplir rapidement ses coffres.

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Ce sera une nouvelle ponction sur des liquidités qui s’amenuisent, car les dépôts bancaires seront ponctionnés pour financer cette mesure – et Wall Street prévient que les marchés ne sont pas prêts.

L’impact négatif pourrait facilement éclipser les séquelles des précédentes impasses sur la limite de la dette. Le programme de resserrement quantitatif de la Réserve fédérale a déjà érodé les réserves des banques, tandis que les gestionnaires de fonds ont accumulé des liquidités en prévision d’une récession.

Nikolaos Panigirtzoglou, stratège chez JPMorgan Chase & Co., estime qu’un afflux de bons du Trésor aggravera l’effet du QT sur les actions et les obligations, réduisant de près de 5 % leur performance combinée cette année. Les macro-stratèges de Citigroup Inc. proposent un calcul similaire, montrant qu’une baisse médiane de 5,4 % du S&P 500 sur deux mois pourrait suivre un retrait de liquidités d’une telle ampleur, ainsi qu’un choc de 37 points de base pour les spreads de crédit à haut rendement.

Les ventes, qui doivent débuter lundi, toucheront toutes les classes d’actifs, car elles s’attaqueront à une masse monétaire déjà réduite : JPMorgan estime qu’une large mesure de la liquidité diminuera de 1,1 trillion de dollars par rapport à environ 25 trillions de dollars au début de 2023.

« Il s’agit d’une très grosse fuite de liquidités », déclare Panigirtzoglou. « Nous avons rarement vu quelque chose comme cela. Ce n’est que lors de graves crises, comme celle de Lehman, que l’on assiste à une telle contraction. »

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Selon les estimations de JPMorgan, cette tendance, conjuguée au resserrement de la politique monétaire de la Fed, fera baisser la mesure de la liquidité à un rythme annuel de 6 %, contrairement à la croissance annualisée enregistrée au cours de la majeure partie de la dernière décennie.

Les États-Unis ont eu recours à des mesures extraordinaires pour se financer au cours des derniers mois, alors que les dirigeants se querellaient à Washington. La mesure négociée entre Joe Biden et le président de la Chambre des représentants Kevin McCarthy limite les dépenses fédérales pendant deux ans et suspend le plafond de la dette jusqu’à l’élection de 2024.

Le défaut de paiement ayant été évité de justesse, le Trésor va lancer une campagne d’emprunts qui, selon certaines estimations de Wall Street, pourrait dépasser 1 000 milliards de dollars d’ici la fin du troisième trimestre, en commençant par plusieurs ventes aux enchères de bons du Trésor lundi, pour un montant total de plus de 170 milliards de dollars.

Il n’est pas facile de prédire ce qui se passera lorsque ces milliards se retrouveront dans le système financier. Il existe plusieurs acheteurs de bons du Trésor à court terme : les banques, les fonds du marché monétaire et un large éventail d’acheteurs vaguement classés comme « non-banques ». Ces derniers comprennent les ménages, les fonds de pension et les trésoreries d’entreprise.

Les banques ont peu d’appétit pour les bons du Trésor à l’heure actuelle, car les rendements offerts ne sont pas susceptibles de rivaliser avec ceux qu’elles peuvent obtenir sur leurs propres réserves.

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Mais même si les banques ne participent pas aux ventes aux enchères du Trésor, un abandon des dépôts au profit des bons du Trésor par leurs clients pourrait faire des ravages. Citigroup a modélisé des épisodes historiques où les réserves bancaires ont chuté de 500 milliards de dollars en l’espace de 12 semaines afin d’estimer ce qui se passera au cours des mois suivants.

« Toute baisse des réserves bancaires est généralement un vent contraire », déclare Dirk Willer, responsable de la stratégie macroéconomique mondiale chez Citigroup Global Markets Inc.

Le scénario le plus bénin est que l’offre soit absorbée par les fonds communs de placement du marché monétaire. On suppose que leurs achats, à partir de leurs propres liquidités, laisseraient les réserves bancaires intactes. Historiquement les plus gros acheteurs de bons du Trésor, ils se sont récemment retirés en faveur de meilleurs rendements offerts par la facilité de prise en pension de la Fed.

Il reste donc tous les autres : les non-banques. Ils se présenteront aux ventes aux enchères hebdomadaires du Trésor, mais non sans un coût pour les banques. On s’attend à ce que ces acheteurs libèrent des liquidités pour leurs achats en liquidant les dépôts bancaires, exacerbant ainsi la fuite des capitaux qui a conduit à l’élimination des prêteurs régionaux et déstabilisé le système financier cette année.

La dépendance croissante du gouvernement à l’égard des soumissionnaires indirects est évidente depuis un certain temps, selon Althea Spinozzi, stratège en matière de revenus fixes chez Saxo Bank A/S. « Ces dernières semaines, nous avons observé un niveau record de soumissionnaires indirects lors des ventes aux enchères du Trésor américain », explique-t-elle. « Il est probable qu’ils absorberont également une grande partie des émissions à venir. »

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Pour l’instant, le soulagement de voir les États-Unis éviter le défaut de paiement a détourné l’attention de toute réplique imminente en matière de liquidités. Dans le même temps, l’enthousiasme des investisseurs pour les perspectives de l’intelligence artificielle a placé le S&P 500 à l’aube d’un marché haussier après trois semaines de gains. Parallèlement, la liquidité des actions individuelles s’est améliorée, à contre-courant de la tendance générale.

Mais cela n’a pas apaisé les craintes concernant ce qui se produit habituellement lorsqu’il y a une baisse marquée des réserves bancaires : Les actions chutent et les écarts de crédit s’élargissent, les actifs les plus risqués subissant le plus gros des pertes.

« Ce n’est pas le bon moment pour détenir le S&P 500 », déclare M. Willer de Citigroup.

En dépit du rallye induit par l’IA, le positionnement sur les actions est globalement neutre, les fonds communs de placement et les investisseurs individuels restant inchangés, selon Barclays Plc.

« Nous pensons qu’il y aura une baisse progressive des actions » et pas d’explosion de la volatilité « en raison de la fuite des liquidités », déclare Ulrich Urbahn, responsable de la stratégie multi-actifs chez Berenberg. « Nous avons de mauvais indicateurs internes de marché, des indicateurs avancés négatifs et une baisse de la liquidité, ce qui n’est pas favorable aux marchés boursiers.

–Avec l’aide de Sujata Rao, Elena Popina et Liz Capo McCormick.

(Mise à jour avec la signature de Biden dans le premier paragraphe.)

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